開門紅實(shí)現(xiàn)良好開局，全域營銷強(qiáng)化品牌勢能。2025年春節(jié)，公司提前籌謀準(zhǔn)備充分，在兼顧產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及渠道良性同時(shí)，有力實(shí)現(xiàn)品銷雙收。春節(jié)期間全網(wǎng)各大線上平臺(tái)汾酒霸屏營銷，曝光量超1億人次；線下渠道汾酒春節(jié)動(dòng)銷亦增長居前，青20、老白汾增量互為補(bǔ)充。品牌方面，圍繞春節(jié)“干杯中國年”活動(dòng)主題，汾酒攜手京東，開啟“汾酒京東超市品牌日”活動(dòng)，聯(lián)合演員于震、晉松發(fā)起京東直播及微博互動(dòng)，并同步于小紅書、抖音進(jìn)行內(nèi)容投放，新媒體矩陣聲量顯著放大。渠道方面，2024年中秋國慶以來，公司根據(jù)市場狀態(tài)及時(shí)調(diào)整回款發(fā)貨安排，繼24Q4控貨挺價(jià)，25Q1回款進(jìn)度要求趨于穩(wěn)健，推動(dòng)青20、老白汾批價(jià)穩(wěn)中有升，為五碼合一新版產(chǎn)品價(jià)格體系全面導(dǎo)入進(jìn)行良好銜接(2月下旬以來，公司青20、老白汾10老版產(chǎn)品已在多地停止供貨)。

　　多價(jià)位輪動(dòng)發(fā)力，腰部產(chǎn)品繼續(xù)兌現(xiàn)增長驅(qū)動(dòng)。公司規(guī)劃玻汾、老白汾、青花20、青花30(含青26)系列，遠(yuǎn)期均要實(shí)現(xiàn)百億規(guī)模。①玻汾作為戰(zhàn)略單品，2025年整體控量，結(jié)構(gòu)上向年輕化群體培育傾斜。②老白汾作為具有全國化基因的腰部大單品，公司九游娛樂 九游娛樂官方已成立項(xiàng)目組做針對(duì)性運(yùn)營推廣，經(jīng)過產(chǎn)品升級(jí)更新，未來在宴席推廣、渠道下沉等方面將加強(qiáng)資源投入。③青花20目標(biāo)打造全國商務(wù)用酒領(lǐng)先單品，2024年市場承壓階段，公司及時(shí)調(diào)整經(jīng)銷商及終端考核要求，保證渠道價(jià)盤、利潤及推力穩(wěn)定。④青26與青30組合發(fā)力，將靈活適應(yīng)次高端、高端價(jià)位需求波動(dòng)，積極捕捉市場機(jī)遇。

　　省內(nèi)提升結(jié)構(gòu)，省外磨礪以須，全國化2.0布局縱深推進(jìn)。行業(yè)筑底階段，2025年公司強(qiáng)調(diào)“穩(wěn)定壓倒一切”，市場發(fā)展更注重提質(zhì)強(qiáng)基。①省內(nèi)市場重在提升結(jié)構(gòu)：受益于共享共建渠道終端的深入覆蓋和精細(xì)管控，2024年汾酒省內(nèi)市占率已接近80%；2025年重在保持健康可持續(xù)發(fā)展，整體規(guī)模保持穩(wěn)定，主要通過做強(qiáng)青25、青26、復(fù)興版等產(chǎn)品，拉升銷售結(jié)構(gòu)。春節(jié)期間，省內(nèi)渠道反饋汾酒動(dòng)銷規(guī)模及消費(fèi)結(jié)構(gòu)同比基本保持平穩(wěn)，庫存同比回落，高價(jià)位產(chǎn)品目前推廣反向較好。②省外市場繼續(xù)擴(kuò)容升級(jí)：經(jīng)過24Q4控貨調(diào)整，汾酒省外省份多數(shù)以蓄勢待發(fā)姿態(tài)迎接開年，2025年預(yù)計(jì)有望保持勻速增長。此外，為穩(wěn)定渠道利潤，優(yōu)化數(shù)字化終端管理的實(shí)操性，公司進(jìn)一步將終端區(qū)分為汾享終端和星火終端，相應(yīng)細(xì)化不同終端的掃碼要求及考核獎(jiǎng)勵(lì)，以便分級(jí)管理提升管理效益。春節(jié)期間，省外多地大商均反饋汾酒動(dòng)銷保持增勢，作為少數(shù)仍能保持渠道利潤的頭部品牌，目前仍具備渠道、動(dòng)銷拓展?jié)摿Α?

　　盈利預(yù)測與投資評(píng)級(jí)：2025年春節(jié)汾酒動(dòng)銷表現(xiàn)居前，受益多價(jià)位產(chǎn)品組合、全國化梯隊(duì)布局的增長潛力再次驗(yàn)證之外，公司近年在新媒體、年輕化方面的品宣創(chuàng)新也令人眼前一亮。年內(nèi)伴隨老白汾、青26全國化推廣反響更新，公司的長期成長空間有望更趨清晰?？紤]需求承壓背景下公司降速保質(zhì)，我們微調(diào)2024~26年歸母凈利潤至121、134、155億元(前值122、137、158億元)，對(duì)應(yīng)PE為21/19/16倍，作為大酒企中成長性領(lǐng)先的抗波動(dòng)標(biāo)的，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)走弱超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；緊縮形勢加劇風(fēng)險(xiǎn)；省外競爭超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)等。

　　石頭科技發(fā)布2024年業(yè)績快報(bào)：2024年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入119.27億元，同比+37.82%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤19.81億元，同比-3.42%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤16.25億元，同比-11.00%。其中，2024Q4實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入49.20億元，同比+65.94%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤5.09億元，同比-26.34%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤4.39億元，同比-23.28%。

　　公司2024Q4營收同比+66%，是自2021Q2以來公司最快單季度收入增速，大超前瞻預(yù)期。我們認(rèn)為公司Q4內(nèi)外銷均有+50%以上增速，內(nèi)銷端，在補(bǔ)貼與新品帶動(dòng)下，奧維表明石頭線上掃地機(jī)/洗地機(jī)零售額同比+104%/+242%，且洗衣機(jī)增長較快，2024Q4洗地機(jī)、洗衣機(jī)分別占石頭線%；外銷端，應(yīng)用商店數(shù)據(jù)顯示公司APP海外/北美/歐洲/亞太2024Q4下載量同比+34%/+66%/+29%/+25%，黑五大促期間公司較積極的營銷、價(jià)格策略及線下渠道拓展或有效拉動(dòng)份額提升。

　　2024Q3以來公司競爭策略扭轉(zhuǎn)，持續(xù)宣傳洗地機(jī)、洗衣機(jī)新品，加大市場品牌投入，國內(nèi)組織多項(xiàng)線下營銷活動(dòng)，海外尤其是歐洲黑五大促市場策略較積極，且公司持續(xù)儲(chǔ)備新品與預(yù)研項(xiàng)目。我們預(yù)計(jì)公司銷售費(fèi)用率大幅提升，研發(fā)費(fèi)用增加，

　　2024Q4/2024A營業(yè)利潤率分別同比-15.16/-9.25pct，此外關(guān)稅或小幅影響公司北美利潤，2024Q4/2024A歸母凈利率分別同比-12.96/-7.09pct，2024Q4歸母凈利率下調(diào)至10.34%，公司盈利能力戰(zhàn)略調(diào)整，在此背景下行業(yè)競爭烈度或有增難減。

　　市場近期或聚焦于石頭科技機(jī)械手新品G30Space探索版所代表的AI時(shí)代廣闊未來，但我們認(rèn)為回顧石頭科技產(chǎn)品迭代歷程，一方面公司擅長“做多”產(chǎn)品，推出拖布抬升、智能底盤越障、機(jī)械手等新功能，另一方面公司擅長“做精”產(chǎn)品，以龍頭之姿發(fā)力掃地機(jī)品類普及，公司P系列性價(jià)比全能款掃地機(jī)多次在海內(nèi)外掀起銷售熱潮?？紤]到公司當(dāng)前處于全球化發(fā)展的關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)，我們看好公司“做多”產(chǎn)品之余“做精”產(chǎn)品，在技術(shù)、供應(yīng)鏈與營銷實(shí)力共同支撐下，邁向規(guī)模新高。

　　我們預(yù)計(jì)石頭科技2025-2026年?duì)I業(yè)收入分別為152.16、193.16億元，同比分別+27.58%、+26.95%；歸母凈利潤分別為20.05、23.81億元，同比分別+1.21%、+18.75%。EPS分別為10.85、12.89元，對(duì)應(yīng)PE估值分別為23.4、19.7倍。在補(bǔ)貼與新品帶動(dòng)下，石頭科技掃地機(jī)海內(nèi)外份額持續(xù)提升，且洗地機(jī)等新品類有望擴(kuò)容，盈利能力戰(zhàn)略性調(diào)整以鞏固競爭優(yōu)勢，綜上我們維持公司“買入”評(píng)級(jí)。

　　事件：公司發(fā)布2025年2月產(chǎn)銷公告，2025年2月實(shí)現(xiàn)汽車銷量32.3萬輛，同比+164.0%，環(huán)比+7.4%。

　　王朝+海洋持續(xù)發(fā)力，銷量實(shí)現(xiàn)同環(huán)比增長。分品牌來看，2025年2月王朝+海洋銷量30.5萬輛，同比+167.1%，環(huán)比+9.5%，騰勢8513輛，同比+85.1%，環(huán)比-27.4%，仰望105輛，同比-86.5%，環(huán)比-63.3%，方程豹4942輛，同比+113.9%，環(huán)比-20.5%。受春節(jié)假期影響，公司多品牌銷量環(huán)比下滑，但王朝+海洋銷量表現(xiàn)亮眼，同環(huán)比均實(shí)現(xiàn)提升，主要系公司推出王朝+海洋新款智駕版車型，高階智駕功能進(jìn)入主流市場助力公司產(chǎn)品競爭力顯著提升。海外方面，2025年2月公司海外銷量6.7萬輛，同比+187.8%，環(huán)比+1.0%，銷量維持穩(wěn)定增長態(tài)勢。

　　天神之眼智駕賦能，開啟智能化新品周期。比亞迪002594）在智能化戰(zhàn)略發(fā)布會(huì)上宣布全系車型將搭載天神之眼高階智駕功能，其中天神之眼A主要搭載仰望品牌，天神之眼B主要搭載騰勢與比亞迪品牌，天神之眼C搭載比亞迪品牌。新一代王朝與海洋網(wǎng)智駕產(chǎn)品中多款車型起售價(jià)較舊款持平，宋ProDM-i與海獅05DM-i入門款價(jià)格較舊款下降1萬元，產(chǎn)品性價(jià)比優(yōu)勢凸顯。新款智駕版海鷗售價(jià)6.98-8.58萬元，是行業(yè)內(nèi)首款提供智駕功能的A00級(jí)車型，同時(shí)也是行業(yè)首次將高階智駕功能帶入7萬元級(jí)別市場。公司全系車型搭載智駕功能，真正實(shí)現(xiàn)智駕平權(quán)，產(chǎn)品競爭力提升有望助力全年銷量超預(yù)期。

　　新品迭出有望助力高端市場持續(xù)突破。2月18日，比亞迪25款騰勢N7正式上市，售價(jià)25.98-28.98萬元，采用天神之眼B-高價(jià)智駕激光版方案(DiPilot300)，全系標(biāo)配雙激光雷達(dá)以及城市領(lǐng)航功能，可實(shí)現(xiàn)環(huán)島通行、信號(hào)燈自動(dòng)識(shí)別、主動(dòng)變道、無保護(hù)左轉(zhuǎn)、禮讓行人、智能避障、智能掉頭、代客泊車、APA自動(dòng)泊車、斷頭路泊車、記憶泊車等功能。2月21日，比亞迪豹5智駕版上市，其中23.98萬元、25.98萬元采用天神智駕方案，28.48萬元、32.98萬元采用華為乾崑智駕方案。2月21日，騰勢N9開啟預(yù)售，價(jià)格45-55萬元，采用天神之眼B方案。公司在智能化領(lǐng)域的快速發(fā)展助力公司高端品牌產(chǎn)品競爭力提升，有望帶動(dòng)公司在高端市場的份額提升。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)，原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)等。

　　事件：我們于近期進(jìn)行節(jié)后蘇酒渠道調(diào)研及今世緣603369）公司調(diào)研交流，核心反饋如下：

　　春節(jié)動(dòng)銷反饋積極，整體增長符合預(yù)期。根據(jù)渠道及公司調(diào)研反饋，行業(yè)存量競爭中公司品牌春節(jié)動(dòng)銷保持良性，渠道反饋優(yōu)于行業(yè)整體及競品表現(xiàn)，整體增速符合公司預(yù)期，國緣核心系列產(chǎn)品均有較優(yōu)表現(xiàn)。其中對(duì)開、四開在100-500元核心價(jià)格帶核心單品市場穩(wěn)固，動(dòng)銷保持穩(wěn)健增長；V系列市場表現(xiàn)亮眼，V3在南京、淮安等核心市場增長反饋良好，V6小基數(shù)下實(shí)現(xiàn)高增，V9重拾增長；隨走親訪友等大眾聚飲場景集中體現(xiàn)，淡雅等產(chǎn)品保持穩(wěn)定增速，勢能逐步向蘇中蘇南擴(kuò)展。

　　戰(zhàn)略方向堅(jiān)定，經(jīng)營目標(biāo)務(wù)實(shí)，穩(wěn)中求進(jìn)持續(xù)擴(kuò)勢。我們認(rèn)為從24年底發(fā)展大會(huì)至近期調(diào)研反饋，公司保持對(duì)25年?duì)I銷規(guī)劃及戰(zhàn)略方向的定力，堅(jiān)定“省內(nèi)精耕攀頂，省外攻城拔寨”的核心戰(zhàn)略方向，緊抓行業(yè)深度調(diào)整期提升市占份額，謀求穩(wěn)中有升，預(yù)計(jì)省內(nèi)增速高于行業(yè)增速，省外增速高于省內(nèi)增速。25年2月起公司率先對(duì)四開、對(duì)開核心單品停貨，穩(wěn)定渠道利潤及單品價(jià)格體系，組織打法務(wù)實(shí)穩(wěn)定。

　　省內(nèi)穩(wěn)固優(yōu)勢價(jià)格帶，渠道及組織向縣級(jí)細(xì)化。1)產(chǎn)品端：公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)完善，24年產(chǎn)品增速淡雅單開對(duì)開四開，淡雅、單開、對(duì)開三大單品在價(jià)格帶內(nèi)實(shí)現(xiàn)份額超越，對(duì)開四開深化國緣品系認(rèn)知，品牌勢能提升下V3體現(xiàn)良好動(dòng)銷表現(xiàn)。25年公司將首要鞏固100-500元優(yōu)勢價(jià)格帶，考核傾向份額提升，持續(xù)推進(jìn)核心單品所在價(jià)格帶的份額優(yōu)勢，其次發(fā)展500-800元價(jià)格帶V3等系列產(chǎn)品，同步V9、2049等高端單品在800元以上價(jià)格帶的團(tuán)購培育，拉升品牌形象。2)渠道及組織架構(gòu)端：公司已在省內(nèi)淮安、南京、揚(yáng)州、徐州、鹽城、鎮(zhèn)江等強(qiáng)勢市場已逐步邁向份額領(lǐng)先，持續(xù)細(xì)化區(qū)域深耕，構(gòu)建“樣板縣-樣板鎮(zhèn)-示范店”的渠道新體系，渠道及組織架構(gòu)由市級(jí)向縣級(jí)細(xì)化精耕。

　　省外市場調(diào)整培育，25年加強(qiáng)省內(nèi)外整體費(fèi)效控制下期待費(fèi)效比持續(xù)改善。公司省外實(shí)施四級(jí)市場機(jī)制，近2-3年為初期調(diào)整投放期，以四開帶動(dòng)環(huán)三角一體化，當(dāng)前高增速勢頭延續(xù)，有望在25年持續(xù)貢獻(xiàn)增量。同時(shí)在費(fèi)用端，公司25年各單位加強(qiáng)費(fèi)用控制，投放趨于理性聚焦，強(qiáng)調(diào)避免重復(fù)投放、加強(qiáng)BC聯(lián)動(dòng)、強(qiáng)化C端意見領(lǐng)袖鏈接，費(fèi)效比提升有望帶動(dòng)利潤率持續(xù)改善。

　　盈利預(yù)測與投資建議：我們認(rèn)為公司經(jīng)營質(zhì)量&產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較優(yōu)，行業(yè)壓力下主動(dòng)求變，25年規(guī)劃思路明晰，擴(kuò)產(chǎn)技改&高端產(chǎn)品線布局等調(diào)整均著眼長期良性發(fā)展，有望在蘇酒擠壓式競爭的窗口期中持續(xù)提升市場份額，延續(xù)產(chǎn)品增長勢能。我們預(yù)計(jì)公司2024-2025年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入116.86/131.50元，同比增長15.7%/12.5%；預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤35.95/40.51億元，同比增長14.6%/12.7%，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場拓展不及預(yù)期；省內(nèi)競爭加劇；居民消費(fèi)復(fù)蘇速度不及預(yù)期；宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)等。

　　擬設(shè)立泰國子公司，布局海外產(chǎn)能。為滿足公司海外業(yè)務(wù)戰(zhàn)略發(fā)展的需要，鹽津鋪?zhàn)?02847）擬在泰國設(shè)立全資子公司并投資建設(shè)泰國生產(chǎn)基地。本次項(xiàng)目投資金額約為2.20億元(或3000萬美金)，包括但不限于購買土地、新建廠房及配套設(shè)施、購置固定資產(chǎn)等相關(guān)事項(xiàng)。公司擬以自有資金約106.38萬元(或500萬泰銖)出資設(shè)立全資子公司鹽津食品(泰國)有限公司作為本項(xiàng)目的實(shí)施主體，重點(diǎn)打造以魔芋、薯片等為核心產(chǎn)品的智能化生產(chǎn)基地，通過供應(yīng)鏈布局進(jìn)一步推動(dòng)海外業(yè)務(wù)拓展。

　　越南子公司完成注冊(cè)，重點(diǎn)拓展海外銷售。此前公司在1月投資設(shè)立越南全資子公司并完成注冊(cè)登記，鹽津越南公司將依托越南的地域優(yōu)勢，重點(diǎn)拓展海外銷售業(yè)務(wù)，加強(qiáng)公司與國際市場的合作交流及海外業(yè)務(wù)拓展。

　　布局魔芋/薯片生產(chǎn)，或加強(qiáng)業(yè)務(wù)協(xié)同。公司魔芋制品24H1占比接近13%，但目前國內(nèi)魔芋成本明顯上行，25年來鹽津成立海外公司(品類魔芋/薯片為主)&供應(yīng)鏈成型后，或利于以相對(duì)低廉價(jià)格獲得優(yōu)質(zhì)成本資源，或加強(qiáng)業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。

　　投資建議：我們認(rèn)為隨著公司持續(xù)完善“產(chǎn)品+渠道”雙輪驅(qū)動(dòng)增長模式，堅(jiān)持執(zhí)行“多品牌、多品類、全渠道、全產(chǎn)業(yè)九游娛樂 九游娛樂官方鏈、(未來)全球化”的中長期戰(zhàn)略，憑借自身品牌、品類、生產(chǎn)以及產(chǎn)業(yè)鏈定價(jià)的優(yōu)勢，公司未來業(yè)績有望持續(xù)高增。根據(jù)24Q3報(bào)告，我們略調(diào)整盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)24-26年?duì)I收分別52/65/79億元(24-25年前值為52/63億元)，同增27%/24%/22%；歸母凈利潤分別6.5/8.2/10.1億元(前值為7.1/8.4億元)，同增28%/26%/24%，對(duì)應(yīng)PE分別為23X/18X/15X，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、渠道拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)、子公司設(shè)立進(jìn)展不及預(yù)期等。

　　事件：金山辦公發(fā)布2024年業(yè)績快報(bào)。2024年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入51.20億元，同比增長12.40%；歸母凈利潤16.45億元，同比增長24.84%；扣非凈利潤15.56億元，同比增長23.30%。

　　Q4業(yè)績高增長。2024年第四季度，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入14.94億元，同比增長16.17%；歸母凈利潤6.05億元，同比增長42.58%；扣非凈利潤5.65億元，同比增長40.55%。繼2024Q1后，公司業(yè)績重歸高增速。公司各項(xiàng)主營業(yè)務(wù)收入保持穩(wěn)健增長，運(yùn)營效率提升及投資收益增加等因素共同推動(dòng)公司利潤實(shí)現(xiàn)較快增長。

　　WPSPC日活破億。2024年度，公司經(jīng)營穩(wěn)中有進(jìn)，圍繞“多屏、云、內(nèi)容、協(xié)作、AI”核心戰(zhàn)略方向，持續(xù)加大在協(xié)作與AI領(lǐng)域的研發(fā)投入，以創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品迭代升級(jí)，打造更貼合用戶需求的產(chǎn)品體系，有效提升了公司在智慧辦公領(lǐng)域的市場競爭力及行業(yè)影響力。根據(jù)金山辦公公眾號(hào)消息，2025年，WPS

　　OfficeforPC在國內(nèi)市場的日活躍設(shè)備數(shù)突破1億，正式開啟國產(chǎn)辦公軟件的新篇章。

　　投資建議：2024年受信創(chuàng)行業(yè)影響，公司機(jī)構(gòu)授權(quán)業(yè)務(wù)對(duì)整體業(yè)績有所拖累。公司B、C兩端訂閱業(yè)務(wù)持續(xù)保持較快增速。從快報(bào)情況看，公司在利潤端增速亮眼。同時(shí)，公司的市場競爭力隨著用戶數(shù)量增長不斷提升。我們看好公司的發(fā)展，預(yù)測公司2024-2026年實(shí)現(xiàn)營收51.20億元、61.18元、73.55億元；歸母凈利潤16.45億元、19.51億元、23.10億元；EPS3.56、4.22、5.00元，PE97X、82X、69X，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競爭加劇；個(gè)人用戶付費(fèi)轉(zhuǎn)化不及預(yù)期；AI產(chǎn)品落地不及預(yù)期；市場需求不及預(yù)期。