東吳證券股份有限公司蘇鋮,于思淼近期對李子園進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《品牌煥新渠道求變，靜待成效顯現(xiàn)》，首次覆蓋李子園給予增持評級。

　　李子園(605337)投資要點引言：當(dāng)前市場對公司主要擔(dān)憂來自其產(chǎn)品單一及銷售渠道守舊，本篇報告在梳理公司過往發(fā)展的同時，重點闡述公司邊際積極變化。我們認(rèn)為：①渠道下沉與擴(kuò)展下，核心市場仍有挖潛空間；②二代接班下品牌年輕化動作頻頻，有助于加大品牌曝光、占領(lǐng)年輕消費群體心智。深耕含乳飲料行業(yè)多年，單品甜牛奶規(guī)模遙遙領(lǐng)先。李子園成立于1994年，主要產(chǎn)品包括配制型含乳飲料、發(fā)酵型含乳飲料、復(fù)合蛋白飲料、乳味風(fēng)味飲料等。其中甜牛奶系列具有特殊的甜味產(chǎn)品口感、豐富的產(chǎn)品口味、穩(wěn)定的產(chǎn)品質(zhì)量、適中的產(chǎn)品定價，2023年銷售收入10億元+，在中性含乳飲料市場占有率約10%，市場九游娛樂 九游娛樂官方知名度較高。含乳飲料市場規(guī)模1400億+，產(chǎn)品創(chuàng)新與升級、消費場景拓展有望打開發(fā)展空間。含乳飲料賽道兼具乳制品與軟飲料雙重屬性，2023年中國含乳飲料市場規(guī)模約1414.6億元，2017-2023年CAGR達(dá)7.2%，預(yù)計2023-2026年市場規(guī)模CAGR約4.5%，行業(yè)格局較為穩(wěn)定，2021年CR5/CR10為54.51%、57.74%，其中全國性大型乳制品企業(yè)憑借齊全的乳制品產(chǎn)品線、覆蓋全國的銷售網(wǎng)絡(luò)與強(qiáng)大的營銷推廣占據(jù)較高的市場份額，區(qū)域性龍頭企業(yè)區(qū)域渠道優(yōu)勢明顯，依靠差異化明星產(chǎn)品搶占份額，并逐步推進(jìn)全國化擴(kuò)張。我們認(rèn)為，未來含乳飲料行業(yè)量價提升主要驅(qū)動因素包括：①渠道多元化拓展、消費場景持續(xù)擴(kuò)容；②產(chǎn)品口味創(chuàng)新、健康化升級推動結(jié)構(gòu)上行。公司渠道積極求變，品牌升級煥新，核心市場深挖潛力。1）渠道多元拓展進(jìn)行時：公司一方面推動傳統(tǒng)渠道精耕下沉，針對不同渠道差異化推出產(chǎn)品，產(chǎn)品規(guī)格細(xì)分與品類裂變并進(jìn)；另一方面積極拓展零食量販、早餐、餐飲等渠道。24年以來公司進(jìn)一步優(yōu)化渠道管理體系，進(jìn)行分區(qū)域分渠道管理，根據(jù)不同渠道特點和訴求適配不同產(chǎn)品，對新渠道銷售人員給予差異化薪酬待遇并進(jìn)行單獨考核，以推動新渠道放量。2）品牌升級煥新，年輕化運營持續(xù)深化。公司推動年輕化，邀請年輕演員成毅作為代言人，其年輕活力形象與品牌年輕化高度契合、加速圈粉年輕群體，并提升品牌曝光度。公司規(guī)劃未來將進(jìn)一步減少傳統(tǒng)媒介費用投放，轉(zhuǎn)至性價比更高新媒體媒介投放，費用投放更聚焦精準(zhǔn)，費效比有望進(jìn)一步提升。3）聚焦核心市場深挖潛力：24年以來公司基于各市場發(fā)展現(xiàn)狀、增長潛力和開拓難度，綜合考慮投入產(chǎn)出效益，調(diào)整區(qū)域發(fā)展思路，重點發(fā)展品牌基礎(chǔ)較好的成熟及半成熟市場（華東、華中及西南地區(qū)），通過渠道下沉和延展提升核心市場滲透率，對于薄弱市場進(jìn)行資源收縮，削減銷售人員，進(jìn)一步提升人效。盈利預(yù)測與投資評級：我們預(yù)計2024-2026年收入14.1/15.6/17.2億元，同比+0.1%/+10%/+10%；歸母凈利潤為2.3/2.6/2.9億元，分別同比-3%、+11%、+11%，對應(yīng)估值19、17、16倍，首次覆蓋，給予“增持”評級。風(fēng)險提示：食安問題、全國化拓展不及預(yù)期、單一品類風(fēng)險。

　　證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，財通證券趙婕研究員團(tuán)隊對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值為79.14%，其預(yù)測2024年度歸屬凈利潤為盈利2.17億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預(yù)測PE為20.55。

　　該股最近90天內(nèi)共有7家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級3家，增持評級4家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價為13.5。

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　　證券之星估值分析提示李子園盈利能力良好，未來營收成長性良好。綜合基本面各維度看，股價合理。更多

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