核心觀點本篇報告，我們復盤了五糧液000858）“二次創(chuàng)業(yè)”以來產(chǎn)品、渠道、組織等全方位改革，公司競爭壁壘得以進一步鞏固。以產(chǎn)品視角剖析，八代普五高動銷率低庫存，是千元價位表現(xiàn)最好的產(chǎn)品，“五大基礎”支撐市場價穩(wěn)健上行，夯實公司核心增長驅動；1618、低度五糧液、五糧春、尖莊等支線產(chǎn)品，以動銷為導向，優(yōu)化掃碼獎勵、宴席支持，開瓶率持續(xù)提升，有望成為公司業(yè)績增長的“左膀右臂”。此外，公司盈利能力穩(wěn)定而突出，長期重視股東回報，有望延續(xù)高分紅率，當前股息回報可觀。摘要五大基礎支撐普五市場價提升，品牌價值回歸可期。2024年定位為“營銷執(zhí)行年”，重點做好“抓動銷、穩(wěn)價格、提費效、轉作風”四個方面工作，針對八代普五便是挺價，2024年2月出廠價提升50元至1019元，并提出優(yōu)化渠道配額不盲目增量的目標，我們認為當前有五大有利因素支持普五價格提升。1)高端濃香稀缺性是五糧液持續(xù)站穩(wěn)和引領千元價格帶的基礎，且公司產(chǎn)能已充分釋放；2)渠道結構更加完善，傳統(tǒng)渠道、專賣店、團購、KA、電商等渠道體系成型并逐漸成熟，數(shù)字化體系減少低質量投放；3)五糧液超強品牌力使其在調整期仍能保持“市場占有率高、復購率高、開瓶率高、社會庫存低”的特點，是千元價位首選產(chǎn)品。4)支線產(chǎn)品持續(xù)發(fā)力，以宴席為核心場景加大投入力度，開瓶動銷表現(xiàn)持續(xù)向好，減輕普五放量壓力帶動業(yè)績增長。5)管理層目標堅定，2024年蔣佳擔任副總經(jīng)理，公司“有價才有市，有市才有量”的營銷策略堅實落地。五糧液“1+3”產(chǎn)品矩陣成型，1618、低度五糧液宴席為基引領增長。2017年公司首次提出“1+3”產(chǎn)品，多次優(yōu)化內容后，到2024年成型。1618、低度五糧液以宴席和掃碼獎勵推動產(chǎn)品動銷提升，增長態(tài)勢向好，開瓶率快速提升，成為五糧液品牌業(yè)績增長的“一體兩翼”。經(jīng)典五糧液完成產(chǎn)品系列化，以“三加強一穩(wěn)定”拉升品牌力。文化酒戰(zhàn)略低位提高，2023年“限量生產(chǎn)、限量投放”方式開發(fā)了18款文化，成為五糧液品牌新增計劃量的重要傾斜方向。聚焦打造大單品，五糧濃香有望提速。1994年起，五糧液系列酒經(jīng)歷了品牌開發(fā)期、聚焦期、瘦身期、自營大單品期，形成五糧春、五糧醇、五糧特曲、尖莊四大全國性戰(zhàn)略大單品為主的精簡產(chǎn)品體系。2019年五糧濃香公司成立到2023年改名，已經(jīng)完成主力產(chǎn)品的更新?lián)Q代，品質、包裝、數(shù)字化水平得到升級，行業(yè)內較早使用掃碼獎勵提升動銷，并持續(xù)分級分類打造樣板市場。五糧春借風中檔酒強動銷態(tài)勢，在200元價位加大宴席與掃碼紅包投入，憑借優(yōu)勢市場的消費者認可度，開瓶動銷實現(xiàn)高速提升。尖莊聚焦“大光+榮光”光瓶大單品，釋放“百年國民品牌”勢能。有望延續(xù)高分紅率，股東股息回報可觀。五糧液上市以來累積現(xiàn)金分紅941億元，是其資本市場融資額的24.68倍。2024年，公司發(fā)布《關于質量回報雙提升行動方案》，提出未來將穩(wěn)步提升分紅率，持續(xù)加大投資者回報，并且將2023年度分紅率提升至60%，對應當前股息率達到3.65%。盈利預測：預計2024-2026年公司實現(xiàn)收入918.96、1013.34、1114.63億元，同比增長10.九游娛樂4%、10.3%、10.0%；實現(xiàn)歸母凈利潤334.78、373.61、416.60億元，同比增長10.8%、11.6%、11.5%；對應EPS為8.62、9.63、10.73元/股，2024-2026年動態(tài)PE為14.85X、13.31X、11.93X，維持“買入”評級。
風險提示：居民消費需求復蘇不及預期；經(jīng)濟復蘇不及預期；大單品提價不及預期；食品安全風險；
事件：重慶啤酒600132）發(fā)布2024半年報，2024H1實現(xiàn)營收88.61億元，同比+4.18%，歸母凈利潤9.01億元，同比+4.19%，扣非歸母凈利潤8.88億元，同比+3.91%。2024Q2實現(xiàn)營收45.68億元，同比+1.54%，歸母凈利潤4.49億元，同比-5.99%，扣非歸母凈利潤為4.42億元，同比-6.58%。二季度銷量微增，產(chǎn)品結構升級延續(xù)。二季度啤酒行業(yè)受到雨水天氣以及餐飲走弱影響銷量有所下滑，據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，2024Q2中國規(guī)模以上企業(yè)啤酒產(chǎn)量同比下滑5.4%，2024Q1產(chǎn)量增長6.1%。2024H1公司銷量/噸價分別為178.38萬噸/4834元/噸，同比+3.30%/+0.25%，2024Q2銷量/噸價分別為91.70萬噸/4848元/噸，同比+1.53%/-0.66%，二季度結構升級放緩；分結構看，2024H1公司高檔/主流/經(jīng)濟產(chǎn)品分別實現(xiàn)收入52.6/31.7/1.9億元、同比+2.8%/+4.4%/+11.4%，2024Q2公司高檔/主流/經(jīng)濟分別實現(xiàn)營收26.92/16.54/1.00億元，同比-1.90%/+5.12%/+10.65%，因餐飲及消費力復蘇不及預期高檔產(chǎn)品略有下滑，根據(jù)渠道調研，預估二季度高檔產(chǎn)品中樂堡、嘉士伯保持增長，1664、疆外烏蘇有所下滑，產(chǎn)品結構升級延續(xù)。分區(qū)域看，2024Q2西北區(qū)/中區(qū)/南區(qū)分別實現(xiàn)營收13.92/17.48/13.06億元，同比+0.05%/-1.16%/+4.62%，二季度華南地區(qū)受天氣影響較大，中部地區(qū)川渝6月份受到天氣影響較大，云南、新疆則因旅游紅利保持增長，佛山工廠投產(chǎn)后南區(qū)有望維持高增速。截至2024Q2末公司經(jīng)銷商數(shù)量達2988名，環(huán)比2024Q1末凈增19個。噸成本因佛山工廠開始計提折舊攤銷略有上升，銷售費用率階段性增加預計全年穩(wěn)定。2024Q2公司毛利率達50.45%，同比-1.00pct，噸成本上升2.06%至2468元/噸，主要由于佛山工廠于二季度開始計提折舊攤銷，預計隨著產(chǎn)能爬坡下半年折舊攤銷費用將環(huán)比增加。2024Q2稅金及附加/銷售/管理/研發(fā)/財務費用率分別為6.36%/17.20%/2.95%/0.15%/-0.17%，同比-0.02/+1.27/-0.27/-0.06/+0.19pct，二季度市場消費環(huán)境疲軟公司加大費用投放力度，存在季度間波動影響，但全年銷售費用率預計同比持平。2024Q2凈利率達19.71%，同比-1.80pct，毛利率下降及銷售費用率增加導致凈利率承壓。展望2024年，成本端因取消澳麥的“雙反”措施，今年大麥價格有望持續(xù)下行，此外玻瓶、鋁材、瓦楞紙等包材價格下降有望加強成本改善，但佛山工廠投產(chǎn)導致新增的折舊攤銷將對沖部分成本下降紅利，全年毛利率預計維持穩(wěn)定。投資建議：根據(jù)2024年中報和市場動銷近況調整盈利預測，預計2024-2026年收入增速3%/4%/3%，歸母凈利潤增速分別為3%/7%/7%，EPS分別為2.84/3.03/3.25元，對應PE分別為21x/20x/19x，按照2024年業(yè)績給予25倍，目標價71.00元，給予“買入”評級。
事件：公司發(fā)布2024年中報，上半年實現(xiàn)營收26.2億元，同比-1.4%；實現(xiàn)歸母凈利潤3.5億元，比去年同期增加了17.9億元；實現(xiàn)扣非歸母凈利潤3.4億元，同比+14.5%。其中24Q2實現(xiàn)營收11.3億元，同比-12%；實現(xiàn)歸母凈利潤1.1億元，比去年同期增加了17.03億元；實現(xiàn)扣非歸母凈利潤1.02億元，同比-32.4%；公司業(yè)績低于市場預期。淡季市場需求疲軟，主業(yè)收入有所承壓。24H1/24Q2美味鮮子公司實現(xiàn)收入25.6/10.9億元，同比-0.6%/-12.1%。分產(chǎn)品看，24Q2醬油/雞精雞粉/食用油/其他產(chǎn)品收入增速分別為-22%/-15.4%/+29.1%/-30.9%；受宏觀環(huán)境下需求薄弱及行業(yè)競爭加劇影響，疊加目前仍處渠道改革陣痛期等因素，兩大主業(yè)醬油及雞精雞粉均有雙位數(shù)下滑；食用油受益于低基數(shù)維持高增。分區(qū)域看，上半年東部/南部/中西部/北部收入增速分別為+3.1%/-4.1%/-6.4%/-10.4%,得益于大包裝美味鮮產(chǎn)品持續(xù)放量，東部地區(qū)實現(xiàn)正增長。截至報告期末，公司地級市開發(fā)率達到95%，區(qū)縣開發(fā)率達70%。采購成本顯著優(yōu)化，盈利能力持續(xù)提升。24H1/24Q2美味鮮毛利率為37.1%/36.9%，同比+5.2pp/+4.2pp；毛利率提升主要得益于主要原材料采購單價下降，疊加供應鏈優(yōu)化后帶來生產(chǎn)效率提升及運輸成本下降所致。費用方面，上半年銷售費用率同比+2.3pp至10.8%，主要系公司加大自媒體及新媒體等廣告投放力度以及進行渠道改造；上半年管理費用率同比+0.6pp至7%，主要系新增財務BP影響薪酬支出增加。綜合來看，得益于成本持續(xù)下行與生產(chǎn)效率提升，24H1公司扣非凈利率同比+1.8pp至13%；其中美味鮮凈利率為15.3%，同比+2.1pp。內部改革持續(xù)推進，期待后續(xù)動能釋放。1)公司自新高管團隊上任以來，內部持續(xù)推動大刀闊斧的管理體制改革，營銷端建立事業(yè)部體制，在打破原有銷售大區(qū)結構的同時，充分放權給一線事業(yè)部，增添銷售隊伍活力。2)公司推進2024年股權激勵計劃，一方面彰顯公司管理層對于未來發(fā)展的充足信心，另一方面有助于充分調動團隊積極性；此外公司地產(chǎn)業(yè)務剝離與美味鮮少數(shù)股權收回等事項亦在穩(wěn)步推進解決中。展望未來，隨著公司改革成效逐步顯現(xiàn)，疊加原料成本價格維持低位，全國渠道招商蓄勢待發(fā)，公司未來業(yè)績高增值得期待。盈利預測與投資建議。預計2024-2026年EPS分別為0.90、1.13元、1.43元，對應動態(tài)PE分別為22倍、18倍、14倍，維持“買入”評級。
公司發(fā)布2024年半年報，上半年實現(xiàn)營業(yè)收入568.7億元，同比+9.6%；實現(xiàn)歸母凈利潤8.3億元，同比+129.8%，較去年扭虧為盈。單二季度來看，公司實現(xiàn)營業(yè)收入305.9億元(+10.6%)，實現(xiàn)歸母凈利潤32.1億元。生豬銷量穩(wěn)增長，完全成本下降。2024年1-6月，公司共銷售生豬3,238.8萬頭，同比增長7%，其中商品豬2898.2萬頭，仔豬309.3萬頭，種豬31.2萬頭。公司自建飼料廠、自主研發(fā)營養(yǎng)配方以及應用低豆日糧技術能夠有效控制養(yǎng)殖成本，一體化產(chǎn)業(yè)鏈具備集中采購、統(tǒng)一管理優(yōu)勢，可減少中間環(huán)節(jié)交易成本。受益生產(chǎn)成績改善、飼料價格下降以及出欄量增加帶來的期間費用攤銷下降，公司2024年6月生豬養(yǎng)殖完全成本接近14元/kg，較23年全年15元/kg下滑近1元/kg，其中料價下降有較大貢獻，隨著公司未來生產(chǎn)成績的逐步恢復、提升，生豬養(yǎng)殖成本仍有望進一步下降。公司后續(xù)的成本下降主要來源于養(yǎng)殖生產(chǎn)成績的改善和出欄生豬飼料成本下降，公司有望實現(xiàn)今年年底13元/kg的成本目標。屠宰業(yè)務相對穩(wěn)定，盈利有望繼續(xù)提升。屠宰端，公司24H1共計屠宰生豬541.5萬頭，完成鮮、凍品豬肉銷售62.0萬噸，同比增長4.5%。公司持續(xù)拓展屠宰肉食業(yè)務銷售渠道，持續(xù)優(yōu)化客戶、產(chǎn)品結構，同時將繼續(xù)提升已投產(chǎn)屠宰場運營效率，有望增強屠宰肉食業(yè)務盈利能力。短期受益豬價上漲，長期受益精細化管理。上半年全國生豬出欄、豬肉產(chǎn)量同比均減少，壓欄、二次育肥導致供給減少，有望進一步催化豬價上漲，進而修復公司業(yè)績。長期來看，生豬養(yǎng)殖行業(yè)規(guī)?；卸炔粩嗵嵘?，公司自身疫病防控、成本、標準化生產(chǎn)和規(guī)?；?jīng)營等優(yōu)勢，能夠使公司在高質量發(fā)展下繼續(xù)受益。根據(jù)23年年報、24年半年報，對24-25年下調收入、毛利率，上調費用率，調整后預計24-26年歸母凈利潤分別為164.80、193.97、164.55億(原預測24-25年：311.57、263.43億)，根據(jù)可比公司給予24年19xPE，目標價57.38元，維持“買入”評級。
風險提示：發(fā)生重大疫病的風險、生豬價格波動的風險、原材料價格波動的風險、現(xiàn)金流風險、食品安全風險。
事件：8月14日天孚通信300394）發(fā)布公告，以自有資金2.34億元收購董事長鄒支農(nóng)持有的天孚之星46.67%股權，收購后公司將100%持股天孚之星。收購后全資控股天孚之星，泰國工廠利潤全額留存上市公司體內。天孚之星系公司對泰國工廠控股的SPV，在天孚之星設立初期，為分散新業(yè)務和海外業(yè)務的不確定性風險，降低風險可能對公司財務狀況造成的不利影響，故采取公司與實控人共同投資的方式設立，本次收購后公司將全資控股泰國的資產(chǎn)。目前天孚之星的海外業(yè)務已經(jīng)逐步納入正軌，業(yè)務訂單情況向好，泰國工廠已部分投入使用，未來北美業(yè)務將逐步轉向泰國生產(chǎn)，利潤均留在上市公司體內，增厚歸母凈利潤，有效增強上市公司的盈利能力。收購對價利于上市公司股東，公司高度重視股東利益。本次收購對價有利于上市公司股東，董事長未獲得額外溢價。截至2024年6月30日，天孚之星經(jīng)審計的凈資產(chǎn)為5.006億元，轉讓方鄒支農(nóng)實繳出資2.338億元，實繳出資比例對應的轉讓價格為2.336億元，低于董事長鄒支農(nóng)的實繳出資，彰顯公司對上市公司股東利益的高度重視。泰國產(chǎn)能持續(xù)擴張，對收入的重要性逐步提升。天孚之星24H1營收861.04萬元，凈利潤235.93萬元。公司參與全球化業(yè)務的綜合競爭力逐步提升，預計明年海外產(chǎn)能持續(xù)擴充，滿足北美旺盛需求。實現(xiàn)國內以江西生產(chǎn)基地為主，國外以泰國生產(chǎn)基地為主的多生產(chǎn)基地的布局。投資建議：本次收購完成后，海外產(chǎn)能利潤將全額留存于上市公司體內。收購價格充分彰顯對股東利益的重視。我們維持盈利預測，預計公司2024/25/26年實現(xiàn)營業(yè)收入41.09/64.84/84.29億元，同比增長112%/58%/30%；實現(xiàn)歸母凈利潤15.04/23.12/30.19億元，同比增長106%/54%/31%。維持“強烈推薦”投資評級。
風險提示：AI及數(shù)通領域需求不及預期、新領域拓展不及預期、市場競爭加劇風險、國際貿(mào)易爭端風險。
事件：公司發(fā)布2024年半年報，上半年實現(xiàn)營業(yè)收入24.6億元，同比增長29.8%；實現(xiàn)歸母凈利潤3.2億元，同比增長30%。其中24Q2實現(xiàn)營業(yè)收入12.4億元，同比增長23.4%；實現(xiàn)歸母凈利潤1.6億元，同比增長19.1%。新品表現(xiàn)亮眼，電商渠道高增。1、分品類看，辣鹵零食、休閑烘焙、深海零食分別實現(xiàn)收入9億元(+25.8%)、3.4億元(+12.6%)、3.2億元(+11.8%)。2024年“蛋皇”鵪鶉蛋、“大魔王”麻醬味素毛肚獲得消費者及渠道商的廣泛認可，新品表現(xiàn)亮眼。2、分渠道看，直營、經(jīng)銷、電商分別實現(xiàn)收入1.1億元(-43.6%)、17.7億元(+35.1%)、5.8億元(+48.4%)。經(jīng)銷商數(shù)量略有下降，主要由于公司策略性優(yōu)化經(jīng)銷商；電商渠道快速增長，已在抖音等社交電商成為行業(yè)領先。盈利能力短期承壓。1、毛利率方面，上半年毛利率32.5%，同比下降2.8pp；其中24Q2毛利率33%，同比下降3.1pp，環(huán)比提升0.9pp。2、費用率方面，上半年銷售費用率13.3%，同比增加0.7pp，主要由于展會、列支股份支付費用增加；管理費用率4.5%，同比增加0.3pp，主要由于列支股份支付費用增加；研發(fā)費用率1.6%，同比下降0.8pp；財務費用率0.3%，同比下降0.1pp。3、上半年凈利率13%，同比下降0.3pp；其中24Q2凈利率13%，同比下降1.1pp?；刭?半年度分紅，切實提升股東回報。1、公司擬在2024年8月起的6個月內以自有資金進行股份回購，回購金額5000-7000萬元，將全部予以注銷以減少注冊資本。2、公司擬在2024年半年度進行利潤分配，擬每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利6元(含稅)，不送紅股，不以公積金轉增股本。盈利預測與投資建議。預計2024-2026年歸母凈利潤分別為6.7億元、8.5億元、10.6億元，EPS分別為2.45元、3.11元、3.87元，對應動態(tài)PE分別為16倍、12倍、10倍，維持“買入”評級。
風險提示：原材料價格或大幅波動；渠道拓展或不及預期；新品開拓或不及預期。
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